BRF: Una largo oportunidad para inversores de valor

Por Eduardo Junqueira Gomide, Panda agricultura y Analista de agua

BRF o Brasil Foods (BRFS o BRFS3), citado en Sao Paulo y Nueva York, se sitúa como uno de los mayores productores de aves de corral en el mundo. Es también uno del mundo cinco mayores productores de carne de cerdo y líder en distribución de alimentos congelados/procesados en América Latina y Medio Oriente (a través de uno de los alimentos). Ninguno de sus clientes (o grupos de clientes afiliados) representaron más del 5% de las ventas netas en el año 2016. Aproximadamente el 52% de las ventas son exportaciones, con el Oriente representa el 19%. Asia y Europa representan el 14% y 7%, respectivamente. Sólo Arabia Saudita representa un 10% mientras que Japón representa el 5%.

Son el resultado de un proceso de fusión en 2009 entre Perdigão (Corporación de propiedad en su mayoría de fondos de pensiones desde 1994) y Sadia (fundada por la familia de Fontana en 1945 en Santa Catarina). Cuarteles generales están en São Paulo e Itajaí, Santa Catarina. En 2008, Sadia tuvieron BRL2.5bn pérdidas con derivados de cambio de divisas.

La empresa entró en contratos de FX que conducirían a aumentos debe la moneda brasileña mantenerse casi estable, pero con la crisis económica de 2008, el Real perdió rápidamente valor a esta enorme pérdida. Lo mismo ocurrió a Aracruz, el brasileño más grande pulpa y productor de papel en el momento. Esta pérdida enorme led Sadia para ser vendido a Perdigão 9 meses más tarde.

Su director general, Pedro Faria, es socio de inversiones Sábalo (TRPN3) y se unió a la Junta Directiva cuando Sábalo junto con los fondos de pensiones y Brasil empresario Abilio Diniz, fundador de Cia Brasileira de Distribuiçao (PCAR4 o CDB), Brasil lleva alimentos venta por menor de cadena también conocido como Supermercados Pao de Açúcar, tomó el control de la empresa en el 2013. Abilio Diniz es el Presidente de la Junta Directiva. Sábalo era accionista de Sadia entre 2003 y 2006. 

Jueves, 31 de agosto pasado, el Consejo de Administración decidió reemplazar su director general al final del año para un ejecutivo con experiencia fuera de la empresa en la búsqueda de la Junta («CEO debe ser un outsider»).

En 2016, Brasil alimentos procesados 1,7 billones de pollos y otras aves de corral y cerdos 9,6 millones. Ha permanecido casi estable los últimos años no adquisiciones significativas en cuanto a las plantas de producción.

En 2016, tuvo pérdidas enormes de mayor carencia de grano soja/maíz y costos en Brasil (principalmente estado de Mato Grosso, ver más en página 2)

Ingresos 2016, 15, 14: $10, 27BN, $8, 25BN, $11, 8BN. Neto ingresos 16, 15, 14: $ 372 M, .93BN $2, $2 .13BN

Creemos BRF es una inversión larga atractiva debido a que en su actual precio de las acciones y la baja valoración múltiplos en comparación con sus compañeros, por las noticias de «Carne débil» de Brasil, pobre 2016 y 2017 H 1 resultados debido a precios altos del maíz y mayor apalancamiento que pares, el mercado es atribuyen poco valor a lo siguiente:

• El valor de OneFoods, líder mundial en alimentos Halal, que ha estado sufriendo de baja rentabilidad debido a los impuestos de importación en Arabia Saudita el año pasado y la política macroeconómica contractiva en ese mercado, pero está a punto de entregar la generación de caja fuerte, siendo la mayor compañía de alimentos enfocado en comida Halal 1.8bn creciente musulmanes población. OneFoods planes para llevar a cabo una colocación privada o IPO en 2018 (BRL reflexiona sobre opciones para OneFoods IPO) nacionalmente.
• Brasil Foods está posicionada para tomar ventaja de la fragilidad de Seara, filial (JBSS3 o OTCQX:JBSAY) y principal competidor de Brasil Foods de JBS, en la parte posterior de las sanciones que ascienden a más de USD3bn impuestas por el gobierno brasileño a los principales accionistas de JBS para colocar una sonda de corrupción (holding de JBS para pagar BRL10.3bn por corrupción). Brasil Foods fue capaz de recuperar parte de su cuota de mercado perdida último trimestre (de 53,6% a 54.4%) principalmente en margarinas y salchichas (BRF recupera cuota de mercado).
• Márgenes de las aves de corral aprovechando precios más bajos del maíz.
• La reducción de criaderos de pollo de alrededor del 5% sobre la LTM según APINCO (Asociación Brasileña de cría de aves de corral).
• La posible devaluación de BRL debe la pensión reforma no aprobados antes de las elecciones de 2018 finales.

En primer lugar, BRFS3 cerrar el trato de Banvit (BANVT), el mayor productor de aves de corral en Turquía (216 millones de aves de corral/año) hace unos meses (BRF y QIA adquiere Banvit), por un precio de $470 millones a través de una alianza con Qatar Investment Authority (que posee una participación del 40%). OneFoods serán consolidar este activo, aumentando aún más la participación de distribución directa en las ventas totales de alimentos de Brasil y por lo tanto, disminuyendo la exposición de la empresa de buzoneo y volátiles precios de pollos de engorde y pollos a la brasa.

Después de ser impactado por una inesperada competencia de ucraniano, argentino y los productores de pollo local, BRF espera mayores ventas y márgenes avanzar en Oriente Medio y nueva reducción de los costos. La empresa también está evaluando alternativas para desbloquear el valor de OneFoods a través de un IPO o colocación privada. La compañía alcanza ya el 55% de volumen total con distribución directa último trimestre en OneFoods, que representa 85% de sus beneficios.

Vemos OneFoods como una gran joya escondida de Brasil Foods, teniendo en cuenta el crecimiento a largo plazo de los gastos de alimentos y bebidas en Muslim mayoría países (8.5%) à frente otros países (6,5%). Brasil Foods son top de marcas de alimentos presente en el Consejo de cooperación del Golfo. OneFoods es una compañía global conforme a la ley islámica, probablemente ser invertidos por los bancos islámicos con reservas restringidas para invertir en este tipo de empresa. Casi el 40% de los fondos soberanos son propiedad de los Estados islámicos que hasta un 46% de los activos (USD3.3 billones fuera USD7 billones).

En segundo lugar, JBS se enfrenta a un relevante obligado desapalancamiento proceso siguiendo la punta de prueba de la corrupción y la multa de USD3bn a su padre. La empresa tiene un alto apalancamiento financiero de 4,2 x EBITDA LTM y el principal accionista (J & F Participaçoes) tiene un acuerdo con los bancos brasileños que deben conducir a la venta de activos (JBS cierra trato con bancos brasileños) y reducción en los gastos de Seara de marketing nivel. BRF fue capaz de recuperar cuota de mercado en 2Q2017 después de varios trimestres de pérdidas a la filial de JBS (Seara) principalmente en el mercado más grande, embutidos.

En sus últimos resultados reportados (2Q17), la empresa recuperó 80bps en cuota de mercado al 54.4%. Esperamos poder seguir recuperando cuota de mercado debido a la difícil situación de JBS, como se explicó anteriormente. En este sentido, cabe destacar que BRF creará una nueva marca, Quideli, centrada en la clase más baja de ingresos, que se lanzará a finales de 2017.

La mayoría de las pérdidas de cuota de mercado en los últimos años eran debido al aumento de la participación de marcas de valor inferiores (crisis económica brasileña y la pérdida de poder adquisitivo de las familias) y el hecho de que Brasil Foods se restringió hasta el pasado mes de julio para crear una nueva marca centrándose en este mercado debido a las restricciones impuestas por la Comisión Brasileña de la competencia (CADE) después del proceso de fusión entre Sadia y Perdigao.

En tercer lugar, la empresa cuenta con fuerte exposición a los precios del maíz y la soja, los componentes más grandes de su total costo (costo de ventas representa 72% de total ingresos y materias primas son responsables de más del 90% del costo de ventas) de la alimentación. Cabe mencionar que la empresa se beneficia altamente precios con descuento de maíz en el estado de Mato Grosso, donde tiene sus aves de corral más grande molino de la matanza. Encontrar el descuento de los precios del maíz en puntos porcentuales en comparación con el estado de São Paulo en los últimos 17 años y el punto mediano.

Como podemos ver, entre abril de 2016 y de 2017 de abril, este descuento se cayó a un promedio de 31% contra la mediana de 49% debido al efecto del Niño y enormes pérdidas en el maíz la cosecha, explicando las enormes pérdidas que la empresa ante en 2016 y a partir de 2017. En los últimos dos meses, el descuento de los precios del maíz en Mato Grosso se recuperó a un porcentaje superior al promedio.

En cuarto lugar, el criadero de pollo en Brasil ha sido caída cuarto trimestre desde 2Q2016 (fuente: APINCO). En 2Q2017, registró una caída de 5% y-o-y. Esta disciplina de mercado debe conducir a precios más altos hacia el final de 2017, ayudando a BRF recuperar su margen a los niveles observados en el año 2015.

Y en quinto lugar, la empresa tiene un gran porcentaje de sus ingresos provenientes de las exportaciones (52%), cotizadas en dólares. El real brasileño se pretende depreciar siguiendo la incertidumbre relativa a la aprobación de la reforma de las pensiones y las incertidumbres relacionadas con las elecciones de 2018. El ex Presidente Lula, considerados hoy en día mucho más izquierdistas que antes y con propuestas relacionadas con el control de vehículos de los medios de comunicación, es el favorito con un 30% de aprobación.

Con respecto a la aprobación por el Congreso de la reforma de las pensiones, necesita una mayoría calificada de 308 votos en la cámara baja y el gobierno tiene actualmente menos de 250 votos. La impopularidad de la reforma debe disminuir este número como acercarse las elecciones.

En términos de múltiplos, Brasil Foods negocia actualmente en 9.4 x EV/EBITDA 2018 y 22,8 x 2018 precio/ganancias versus grapas consumidor sector múltiplos de x 13,4 y 21.7 x, respectivamente. Ganancias son todavía deprimidas dados altos gastos financieros, que deben ir hacia abajo ya que reducen el apalancamiento.

ACLARACION: soy / somos BRFS largo.

Escribí este artículo yo mismo, y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo compensación por ello (salvo los de Alpha que buscan). No tengo ninguna relación de negocios con cualquier compañía cuyas acciones se mencionaron en este artículo.